重阳问答︱如何解读近期人民币汇率大幅波动

王庆 / 文 Q：请问重阳投资，如何解读近期人民币汇率大幅波动？

A：2024 年 9 月 24 日会议以来，人民币汇率经历了大幅波动。美元兑离岸人民币从 9 月初的 7.12 左右水平快速升值到 9 月 27 日的 6.98，之后又快速贬值。截至 10 月 23 日，离岸人民币汇率接近 7.14，基本回到 9 月水平。

人民币汇率大幅波动首先是由于美元指数波动率上升。9 月美联储议息会议前，随着通胀就业数据连续不及预期，市场对美国降息预期的定价逐渐激进，9 月 17 日议息会议前截至 2025 年底定价降息幅度已经超过 200BP，十年期美债收益率快速下挫，带动美元指数持续下行，主要非美货币同步升值。然而 9 月 18 日降息 50BP 之后，公布的美国通胀、就业和零售数据均强于市场预期，衰退叙事逐渐退潮，再叠加特朗普交易卷土重来或将推升通胀的隐忧，2025 年降息预期从此前的 120BP 回落到 80BP，带动十年期美债收益率从 9 月中旬的 3.6% 快速回升至超过 4.2%。美国经济数据表现强劲的同时，以英国、加拿大为代表的非美国家经济数据表现不佳，降息速度更快，美元指数大幅上涨。

但总体而言，这一轮非美货币贬值过程中，人民币表现仍强于其他主要非美货币。截至 10 月 24 日近一月时间，对美元来看，在岸人民币贬值 1.25%，离岸人民币贬值 1.7%，但欧元贬值 3.51%，英镑贬值 3.64%，日元贬值 6.55%。一方面是由于美元降息周期开启，外汇市场开始出现集中结汇。根据外汇管理局数据，9 月银行结售汇差额达到 482 亿美元，创下 2021 年以来新高。另一方面，9 月 24 日会议以来，对中国经济刺激政策预期快速升温，在主要非美货币已经转向贬值时离岸人民币在 9 月 24 日到 9 月 30 日仍然强势升值 1.14%。

汇率是经济基本面、利差、政策预期等多方面共同作用的结果。最近 1 年期在岸人民币互换掉期点在 6 个交易日内快速下跌 400pips，表明这一维稳汇率的工具又重新启用，汇率继续快速贬值的概率并不大。随着中国增量政策尤其是财政政策的陆续出台，经济能否企稳回升将是决定汇率表现的关键。

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