民生宏观裴明楠:美联储大选后的降息剧本

　　作者：裴明楠

　　大选之后，压力给到了美联储。9月超预期降息50bp，美联储似乎已被质疑；预计11月如期放缓降息节奏。随着“共和党横扫”的大选结果落地，鲍威尔将陷入左右为难的境地：一面是再通胀的风险、以及更加不确定的关税政策和国际环境；一面是特朗普1.0时期不断干预美联储再度重演的“阴影”。

　　预计本次会议美联储放缓降息步伐，从上一次的50bp降至25bp，联邦基金目标利率降至4.5%-4.75%区间，维持缩表节奏不变。

　　劳动力市场健康，10月新增非农就业骤跌是受临时性因素的影响，而失业率仍维持在较低水平。9月整体通胀进一步放缓，核心通胀虽超预期，但仍在靠近目标的轨迹上。强调经济韧性：没有衰退风险，对12月降息不置可否，后续决策仍将依赖于数据。

　　市场更关注的可能是12月FOMC会议、以及特朗普对明年降息路径的影响。

　　在12月议息会议前，大概率能看到通胀增速反弹。9月中旬以来，掉期数据显示市场的通胀预期明显提升。根据测算，只要CPI环比为正，那么同比将在四季度连续上升，如果环比为0.2%，那么四季度CPI同比有可能回到3%（图2）。如果新增就业受大选落地后经济预期乐观的刺激也有所好转，那么降息预期可能大幅调整。市场将聚焦12月公布的新一期的点阵图和经济展望（SEP），美联储或上调通胀和GDP预期。

　　大选结果落地，会对美联储带来什么影响？

　　“共和党横扫”令市场对2025年的降息幅度的预期下调。如图3-图4，大选前后，市场对今年降息预期的变化较小，但对2025年底的政策利率水平的预期上调。

　　“再通胀”预期升温。相比于哈里斯上台，特朗普的政策议程对GDP、薪资和居民消费的增长更有利。大选落地后，美国经济衰退的担忧基本消退，“再通胀”预期升温。国会统一的情况下，明年美国债务上限将顺利上移、财政刺激维持平稳甚至更强；而驱逐移民的政策或在明年初特朗普上任后率先落地，推升薪资增速和服务通胀。

　　但特朗普或对明年降息又有诉求。一是，“共和党横扫”的情况下，减税等政策或将显著提高未来4年美国的赤字，政府债务加速增长，更多的降息可以减轻联邦政府的利息支出负担。二是，如果美国加关税的议程落地，降息可以部分抵消加关税对美国经济的负面影响。

　　回顾特朗普第一任期：货币政策从紧缩转向宽松、特朗普喜欢口头干预。

　　2017年1月特朗普上任时美联储处于加息周期中，2017年10月美联储开始缩表，2017年一共加息3次。2018年下半年，受关税的影响，美国经济开始显现下滑迹象。2018年7月开始，特朗普多次批评鲍威尔加息；2018年美联储一共加息4次。2019年美联储立场开始转向，2019年7月开始降息、2019年10月开始扩表。

　　2019年美国经济走弱后，特朗普的“喊话”更加频繁。2019年9月特朗普抨击鲍威尔“没有胆量、没有远见”、呼吁美联储将利率降至零甚至负值。

　　特朗普2.0将如何影响美联储？类似的口头干预明年可能重演。此外，特朗普可能通过“影子美联储”的方式进行干预，例如，在鲍威尔2026年5月主席任期到期之前，特朗普即提名继任主席的人选，削弱鲍威尔的影响。

　　风险提示：美国大选的进程超预期、美国货币政策超预期。

　　（转自：川阅全球宏观）