“大转向”背后 美联储内部分歧重重 大力降息或难再现？

在上周美国非农报告超出预期后，最新数据也显示美国通胀压力仍未消散。

美国东部时间10月10日，美国劳工部公布的数据显示，美国9月CPI同比增速从8月的2.5%降至2.4%，连续六个月下降，环比增长0.2%，略高于预期；9月核心CPI同比增长3.3%，环比增长0.3%，也小幅超出预期。数据公布后，美股盘前三大股指期货走低。

在住房和食品等因素助推下，9月通胀数据略超预期，但数据也有两面性，从乐观角度看，通胀走势并未脱轨，市场仍预计美联储11月降息25个基点。景顺董事总经理、亚太区固定收益主管黄嘉诚对21世纪经济报道记者表示，尽管美国通胀下行之路并不平坦，但整体正在逐步接近2%的目标，近期CPI和PCE物价指数都在下行，未来可以控制通胀问题，就业市场降温但仍有韧性，美国经济的基本情境是软着陆。

近期CPI和非农数据也印证了美联储9月会议分歧的合理性。美联储“大转向”恍如昨日，在9月会议中，12名票委中有11人投票支持降息50个基点，只有美联储理事鲍曼一人投了反对票，仅支持降息25个基点。但实际分歧更大，内心反对降息50个基点的票委远不止一位。美东时间10月9日公布的会议纪要显示，美联储官员们之间的分歧远比表面大，“一些”官员支持较小幅度的25个基点降息。一些官员还强调，在7月底的会议上，有“合理的理由”将利率下调25个基点。

渣打中国财富管理部首席投资策略师王昕杰对21世纪经济报道记者表示，在9月18日之前，华尔街对于美联储降息的幅度也没有形成共识，到了决议阶段，“绝大多数”与会者支持降息50个基点。

尽管有一些分歧，但美联储官员的共识是，美国就业市场的下行风险加大，对通胀持续下降至目标更有信心。在这样的基础下，美联储执行了降息50个基点的决策。在王昕杰看来，美联储9月降息50个基点符合当时的经济环境，特别是劳动力市场的冷却，需要给美国经济软着陆提供支持。

从中长期来看，美联储降息周期初期的力度并非关键问题。正如一些美联储官员所言：更重要的问题是政策正常化的整体路径，而不是9月会议上首次降息的具体幅度。未来美联储货币政策路径还需要更多的经济数据来描绘，不确定性将是常态。

“鹰鸽”分歧超出预期

9月会议美联储“鹰鸽交织”，内部罕见出现公开分歧，美联储理事鲍曼投出了唯一的反对票，她希望降息幅度是25个基点，这是2005年以来第一位投票反对美联储利率决议的理事。

但会议纪要显示决策层存在更深分歧，虽然在美联储主席鲍威尔的主导下几乎一致通过大手笔降息，但不止一位官员主张只下调利率25个基点，认为政策正常化应循序渐进。

具体来看，支持更大幅度降息的“鸽派”官员们认为，首次降息选择50个基点符合会议前的通胀和劳动力市场数据，从而在继续推动降通胀进展的同时帮助支撑就业和经济。而倾向降息25个基点的“鹰派”官员则强调，大幅度降息与美联储逐步降低利率的意图不符，经济数据只支持降息，但并不支持大力降息。

中国银行研究院高级研究员王有鑫对21世纪经济报道记者分析称，美联储内部的分歧主要源于对美国经济形势、通胀压力、劳动力市场状况以及政策正常化节奏的不同判断。部分官员倾向于谨慎行事，主张小幅降息以逐步正常化政策，而另一部分官员则认为当前经济形势需要更大幅度的降息。从会议纪要来看，虽然存在分歧，但绝大多数官员支持了鲍威尔主导的大幅降息决策，这表明鸽派声音在会议上占据了上风。不过考虑到是首次降息，具有预防性质，后续还有较大的调整空间。

尽管会议纪要显示美联储并没有那么“鸽派”，但在美国经济软着陆预期下，美股延续温和上涨态势，标普500指数和道指创下收盘纪录新高。10月9日，美股三大指数集体收涨，标普500指数涨0.71%，报5792.04点，今年第44次创历史新高；纳指涨0.6%，报18291.62点，距离历史高位还有400点左右；道指涨1.03%，报42512点。

经济软着陆预期和温和降息周期仍有望支撑美股。瑞银全球财富管理美洲区首席投资官Solita Marcelli表示，美联储决策者普遍认为通胀正在走低，就业增长可能趋向疲软。如果需要的话，降息依然是一个选项。总的来说，鲍威尔有可能会在年末给市场提供支持。

美股持续的涨势甚至已经让一些华尔街大空头转向。摩根大通首席全球股票策略师杜布拉夫科·拉科斯-布贾斯（Dubravko Lakos-Bujas）表示，美国经济增长出人意料地具有韧性，劳动力市场紧俏，政府支出持续，股票、信贷和住房市场创下历史新高。企业越来越专注于将税前收入用于投资支出，而不是通过回购将税后利润返还给股东，这也有助于刺激经济。

大力降息或难再现？

在9月会议后，近期的数据让美联储进一步“由鸽转鹰”，接下来25个基点的降息幅度将更加常见，大力降息50个基点或难再现。

王昕杰分析称，近期的非农数据展现了美国经济的韧性，9月就业数据再度走强，新增非农就业人数25.4万人，超过市场预期的15万人，4.1%的失业率也低于市场预期。特别是7月和8月的非农就业人数上修，短期扭转了前期市场对于美国经济衰退的担忧。这使得市场对美联储年内的降息预期大幅回调，今年的降息预期由原来的2次以上下降到1～2次，降息步伐更可能是25个基点。

通胀降温和经济韧性支撑温和降息，美联储大力降息的紧迫性不高。保险和金融服务公司Nationwide首席经济学家Kathy Bostjancic也表示，预计美联储将在未来几个月继续下调联邦基金利率，不过幅度会小一些，更可能是25个基点。

随着美联储“鸽声”减弱，10月9日，“全球资产定价之锚”10年期美债收益率在4%上方进一步走高，美元指数升至八周高位，逼近103关口，短期内美元和美债收益率或维持相对高位。

巴克莱外汇策略师Skylar Montgomery Koning表示，9月份劳动力市场报告发布前，市场还一度非常看跌美元，而如今美元看跌头寸的持续平仓可能会进一步支撑美元。

王有鑫对记者分析称，受美国经济数据好转和美联储大幅降息预期回落影响，近期美债收益率和美元指数再度回升，然而，从中长期来看，随着美联储降息周期的推进和美国经济增速的回落，美元和美债收益率仍将以回落趋势为主。不过，考虑到美国经济有望实现温和回落，全球地缘形势依然复杂严峻，美元指数的回落速度和幅度可能有限。

王昕杰认为，对于新兴市场而言，短期内的资金流入步伐有一些放慢，但长期来看，美元虹吸效应降温之后，仍然支持流动性回流到新兴市场。

降息路径悬念重重

在近期一系列数据意外表明美国经济强劲后，交易员们大幅下调了对美联储降息的预期，数据依赖模式下美联储将更加谨慎，未来继续降息并无悬念，但具体路径悬念重重。

对于11月会议，市场的焦点已经从美联储“降息25个基点还是50个基点”转向“降息25个基点还是不降息”。

王有鑫分析称，近期美国劳动力数据有所好转，让美联储政策立场“由鸽转鹰”，但考虑到美国经济仍存下行压力，美联储将继续降息。然而，未来的降息幅度可能会更加谨慎和渐进，以常规的25个基点为单位的降息可能更为常见，这既体现了美联储对经济形势的谨慎判断，也反映了政策正常化的需要。

巴克莱预计美联储将在11月和12月分别降息25个基点，并在2025年再降息三次，分别在3月、6月和9月，每次幅度为25个基点，在2025年末将利率降至3.5%～3.75%的目标区间。

达拉斯联储主席洛根表示，她支持上月的大幅降息，但希望未来以更小的幅度降息，因为通胀上行风险依然真实，且经济前景存在重大不确定性。进一步放松金融环境可能刺激支出并推动需求超过供给，这一风险表明美联储不应急于将联邦基金目标利率降至“正常”或“中性”水平。美联储“应该在监控金融状况、消费、工资和物价走势的同时逐步推进降息”。

展望未来，黄嘉诚对记者表示，美联储货币政策依赖美国经济数据，现在美国走到经济周期的中后期，已经开启降息，预计美联储会在2024年降息三次，2025年每次会议均会降息一次，直至利率达到3%～3.25%。